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三，飞鹤的营业利润率处于行业较高水平，源于其向高端市场转型，而GMT认为高利润率加上分红不足符合欺诈特征。根据财务报表，飞鹤2018财年营业利润率为26%，生产资产回报率（定义为固定资产加上库存）为165%，位列市场前5%。而2012财年，公司当时的利润率仅为平均水平。在短短几年内，飞鹤成为了高端奶粉的领导者，其市场份额高达25%，并且拥有极为出色的营收增速和高利润。

2016-2017年公司资产负债率较高，招股说明书解释称，主要系境外架构下股东将投资款支付给境外融资主体，而非直接投入到公司所致，随着公司境外架构的拆除，境外股权平移落回境内，股东向公司支付投资款到位以及公司各产品线业务的快速发展，公司资产负债率在2018年末下降，并回归到合理水平。

打造“大中台”。中台应把后台的速度和前台的速度匹配起来，有效平衡前端的敏捷性和后端的稳定性，包含技术中台、数据中台和业务中台。技术中台方面，要打造统一开发平台、微服务平台，实现弹性应对互联网高并发交易场景；数据中台提供数据采集、数据模型、数据计算、数据治理、数据资产等全链条的服务；业务中台需要高响应业务系统作为支持，将高耦合的集中式单体系统进行解耦，实现分库、分表的数据水平扩展。

而GMT对公司的做空报告某种程度上也是市场的普遍担心，飞鹤似乎业绩好到不真实。2016至2018财年，飞鹤收入由37亿增长至104亿，税前利润由4.9亿增长至31.9亿。单品方面，2016年星飞帆的收益仅为7.11亿元，到2018年底星飞帆系列收益已经增长至51.08亿元，复合年增长率高达168.0%，该产品在短短两年内增长了7倍。

马云认为，如今的中美贸易战其实也是为旧制造而打。贸易摩擦是技术革命带来的必然，是中美两国成长过程当中的必然，长达三四十年的中美贸易发展到今天的规模，没有矛盾是不正常的，有矛盾是非常正常的。“他强任他强。”马云说，贸易摩擦中，肯定会有很多中小企业很困难，但那些用了新的思想、新的理念、新的技术的企业，一定会成为未来的赢家。

目前估值水平下，沪深300未来三年正收益概率88.7%。价值投资者和趋势投资者有不同的投资体系，趋势投资者要等待下跌趋势扭转，新的上涨力量出现后再进场，我们前期报告《磨底期的等待-20180819》提出市场情绪扭转至少需两大信号之一：一是去杠杆拐点，地方债务问题出台解决方案，二是改革加速，后续跟踪十九届四中全会。价值投资者则是评判目前的估值水平有无投资吸引力，了解主要市场指数估值水平后，我们尝试测算这一估值对应未来一定时间的涨跌概率。将2000年至今主要指数PE（TTM）按自下而上分位等分成十个区间，统计每一估值水平对应随后一年、三年涨跌幅。目前上证指数PE 12.3倍、未来一年正收益概率21.3%（对应PE10.8-13.5倍）、三年94.9%（对应PE10.6-12.4倍，具体分布详见下图）。万得全A目前PE 14.9倍，未来一年正收益概率57.3%、三年77.2%。沪深300目前PE 11.4倍，未来一年正收益概率47.6%、三年88.7%。中小板指PE23.0倍，未来一年正收益概率89.1%、三年100.0%。从三年中期视角看，目前A股主要市场指数均处估值低位，历史统计数据显示包括上证综指、万得全A、沪深300、中小板指未来三年正收益概率均在77%以上。按同样方法统计2005年至今中信一级行业指数目前PE对应未来一年、三年涨跌概率，未来一年正收益概率前五的行业是家电98.2%、医药 96.9%、基础化工 93.4%、房地产92.3%、轻工制造87.5%。未来三年正收益概率100%的有家电、医药、基础化工、房地产、电子、建筑、银行、纺织服装、餐饮旅游、电力设备、商贸零售、食品饮料、传媒。当然值得提示的是这一统计方法仅是对历史数据的回溯统计，历史规律不一定代表未来。